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①业务概述

国轩高科成立于2006年，主要从事动力锂电池的研发、生产和销售，2015年公司借壳东源电器上市成功，自此上市公司主营业务变成动力锂电池，主要产品如下图所示。

主营业务结构：

从主营业务构成来看，电池组（即动力锂电池业务）支撑公司业务量，2020年开始随着下游新能源车市场景气度高增，叠加公司产能的释放，电池组收入占比出现明显增加的趋势。另一小部分是原上市公司的业务，产品主要是高压电器、高低压开关、变压器等，收入占比较小，目前已经在5%以下的水平。从业务关联度来看，动力电池业务和输配电产品业务关联度不大，客户无协同性。

发展史：

公司业务发展历程：

技术探索期（2006-2010）：公司创始人李缜先生在1992年下海创业，先后经历房地产、汽车租赁等创业时期，21世纪初动力锂电池技术有了一定的突破性发展的背景下，在积累一定资本和考察后，2006年李缜先生等人创立合肥国轩高科动力能源有限公司。

成立之初公司即定位锂离子电池与材料的研发、生产与销售，比宁德时代起步更早。由于当时新能源车行业处于刚起步阶段，动力锂电池市场竞争格局并不明显，公司在技术路线方面选择了生产成本更低的磷酸铁锂电池路线搭配商用车的方向。为了掌握生产的自主性，公司坚持产业链的建设，2008年公司正极材料生产线已投入使用，使公司减少对上游关键材料的依赖程度。在下游应用领域，公司从商用车起步，2010年合肥的全球首条纯电动公交线路的运营试点车辆就是采用的国轩高科的动力电池，这也是公司迎来的首个高光时刻。同时公司也在积极寻找乘用车伙伴，2011年公司与江淮汽车合作，逐渐成为江淮新能源汽车动力电池的主要供应商。

发展—上市（2015-2018）：2015年公司借壳上市，成为国内“动力锂电池上市第一股”，经过前期技术的积累，公司研发出突破当时行业140Wh/kg“天花板”的磷酸铁锂电芯，公司在下游客户开发方面有了一定的成果，包括北汽、上汽、金龙客车、中通等。为拓宽产品矩阵，上市之时公司成立三元电池研究部，开始进入三元电池业务领域，并拓展了奇瑞、吉利、东风等车企，2016年搭载公司电池的上汽EV80纯电动车全球首发，也是对公司技术实力的一种肯定，但与磷酸铁锂电池相比，三元电池业务量还是相对较小。

需要注意的是，2019年之前下游新能源车补贴政策将电池性能作为补贴重点，三元电池技术路线占据市场主流地位，磷酸铁锂技术路线市场被挤压，而公司战略重点还是在磷酸铁锂方向，使公司没有抓住新能源车产业早期发展的红利，这也是国轩高科前期发展步伐缓慢的主要原因之一。

成长—产能释放+商业推广（2019-至今）：公司在动力电池战略方面比较具有前瞻性，2017年已与上海电气合作成立国轩电气，开始发力储能市场，并且在电池循环方面开始与中国铁塔、国内外高校合作进行布局。2019年逐渐进入收获期，储能业务方面公司与华为、国家电网、中电投等企业在锂电领域建立战略合作伙伴关系，在三元锂电池方面增加6GWh的产能建设，并且在三元高镍技术方向有所突破。此外公司横向扩张进入轻型电动车、两轮车市场，动力电池下游应用领域拓展逐渐完善。

2020年公司引入大众中国作为战略投资者，大众集团在2021年发布的战略规划表示将研发自己的标准电芯，2030年标准电芯会占到公司车型的80%以上，并且明确了电芯的技术方案以及全球市场纯电车渗透率计划，这些明确的规划都将为公司在技术和市场拓展方面提供很大的帮助。

未来-公司战略布局：公司以“做精铁锂、做强三元、做大储能”为战略目标，继续完善产业链上下游的布局，以进一步实现产业链垂直整合。从公司相关公告数据可知，2025年之前产业链基本建设完成，此外在产能上可达到300GWh，叠加大众中国将在技术、市场开拓等方面的支持（已公告的产能中将约有50GWh用于匹配大众中国的项目，并且公司在德国与大众合作零碳工厂产能规划40GWh），公司未来成长可期。

②主营业务介绍 业务一：电池组业务

公司电池组业务包括磷酸铁锂电池与三元锂电池的研发、生产和销售，目前主要产品包括磷酸铁锂/三元的动力锂离子电池包、模组、单体锂离子电池（电芯）、动力锂电池正极材料等，主要应用于纯电动、混合动力等新能源汽车领域，并逐渐向储能领域拓展业务，目前不涉及消费锂电池领域。

电池模组是在电芯生产完成后，通过对电芯的串并联、加入金属外壳、进行一系列测试等程序得到的产品，电池包则是在电池模组的基础上，通过将模组、断路单元、电池管理系统等组件进行连接等程序得到的产品，具体加工流程在后文中有所列示，公司根据下游客户的需求可以对单电芯、电池模组进行销售，也可对电池包进行销售。

动力锂电池产品展示：

动力锂电池是新能源车中最重要的部件锂电池电池组技术方案，约占整车成本的30-40%，它是一种可充电电池，其主要构件包括正极、负极、隔膜、电解液、结构件等，以含锂的化合物作正极，一般以石墨为负极，依靠锂离子在正负极之间的移动来工作：充电时，锂离子从正极脱嵌，经过电解质嵌入负极，负极处于逐渐富锂状态，放电时则相反。

正极材料是决定电池性能的关键指标之一，根据正极材料的不同，可以分为磷酸铁锂电池、三元锂电池、钴酸锂、锰酸锂等类型，后两者由于安全性能、效率低等原因不适用于新能源车领域，目前市场主流电池为磷酸铁锂电池和三元锂电池，这两年由于下游新能源车补贴退坡的影响，磷酸铁锂电池凭借高性价比优势，出货量超过三元锂电池，市场预计未来磷酸铁锂电池与三元锂电池将呈现6：4的市场格局。未来两种电池哪种占据主流仍然尚没有定数，公司以磷酸铁锂电池业务为主，三元锂电池业务还处于起步阶段。

根据封装形式的不同，动力电池还可分为圆柱电池、方形电池和软包电池，圆柱电池主要是特斯拉提出的4680电池后受到市场关注，目前处于起步阶段，软包电池主要用于混合动力车中，方形电池应用方向更广，目前新能源车配备的主流电池是方形电池，国内厂商以方形电池为主。国轩高科目前动力电池业务相对较全面，方形、软包、圆柱电池业务均有覆盖，可根据客户的需求进行生产，但主要还是方形电池贡献业务量。

业绩上来看：动力电池业务收入受下游需求以及政策补贴力度的影响较大。近五年收入总体呈上升的态势，2019年由于下游新能源车政府补贴力度下降，整车厂整体景气度有所减弱，当年电池平均售价同比降低21%，使当年出货量增加但收入减少。2020年至2021年，在下游新能源车的高需求带动下，叠加公司产品性能的提升，公司动力电池销量增速显著，带动收入大幅增长。

从近五年业务的毛利率可以看出，补贴下滑后为保住市占率包括公司在内的企业纷纷降价，另外上游原材料上涨也压缩了本行业的利润空间。

从上游厂商的大规模扩产计划以及公司产业链建设的逐渐完善（具体涉及的上下游拓展见“原材料”部分介绍）等相关信息我们可以推测，原材料成本高位不具有持续性，公司的业务毛利率未来继续下降的可能性较小。

根据GGII数据，2021年公司实现动力电池销量约16GWh，电池装车数量接近40万台，国内排名第三，市占率高达11.2%。从装机量指标来看，2021年公司动力电池装机量为8.02GWh，国内排名第四，市场占有率达5.2%，在全球市场中公司市占率约2%，排名7-8位。

业务二：输配电设备业务

输配电业务主要产品为高低压开关成套设备、电器数字化设备、配网智能化设备等，可应用于5G基建、特高压、高速铁路、大数据中心等领域。该项业务是原上市公司东源电器的业务锂电池电池组技术方案，国轩高科借壳成功后，该项业务保留了下来，由东源电器继续经营，与动力电池业务联系不大。近五年该业务收入表现具有一定的波动性，这与每年新基建投资变动有关，但与公司总体营收相比，该项业务占比较小，业务的波动对公司业绩影响不大。